GAFAM : l’investisseur doit-il craindre l’antitrust américain ?

[L’étau se resserre sur les GAFAM (Google, Amazon, Facebook, Apple, Microsoft)… David Cicilline, qui préside la commission antitrust de bya Chambre des représentants, aux Etats-Unis, fourbit ses armes contre le puissant lobbying des géants de la tech. Au programme pas moins de 10 projets de loi antitrust sur la table. Il est désormais quasi assuré qu’au moins une de celles-ci sera adoptée. Qu’est-ce que cela implique concrètement pour nous, investisseurs ? C’est le moment de se poser la question…] 

« Nos fondateurs ont refusé de se prosterner devant un roi. Aussi nous n’avons pas à nous agenouiller devant les empereurs de l’économie numérique. » Voilà comment le président du comité antitrust, David Cicilline, a conclu seize mois d’audition des patrons de GAFAM.

Suite à ces auditions historiques, un ou plutôt des projets de loi circulent dans les couloirs de la Chambre des représentants aux Etats-Unis. Ils pourraient totalement rebattre les cartes de l’avenir des conglomérats américains du numérique.

En tant qu’investisseur, est-il temps de s’éloigner de ceux qui règnent désormais aux sommets du Nasdaq ? Google, Amazon, Facebook et Apple ont-ils du souci à se faire ?

Les projets de loi sur la table

L’une des premières idées des projets de loi est de freiner les fusions-acquisitions. Pour ce faire, la modernisation du Merger Filing Fee Act contraindrait les sociétés à payer des frais plus importants à la Federal Trade Commission (FTC), bras armé du Departement of Justice (DoJ) pour le commerce. Et ce, à chaque opération.

Au-delà du surcoût engendré pour chaque acquisition, cela aurait pour conséquence directe d’augmenter le budget de la FTC qui pourrait donc enquêter plus longuement et surtout traduire en justice bien plus de fusions-acquisitions.

Il est à noter que la FTC enquête également sur les pratiques anti-concurrentielles. Avec cette nouvelle loi, elle gagnerait donc en puissance et pourrait effectuer un suivi du marché au long cours, sans avoir à solliciter des budgets auprès du ministère.

Un autre projet pourrait être beaucoup plus dangereux et lourd. Le Ending Platform Monopolies Act ressemble au Digital Markets Act européen, mais sous stéroïdes. Il s’agirait de créer une nouvelle catégorie d’entreprises : les plateformes ayant, a minima, 500 000 utilisateurs actifs mensuels et une valeur boursière dépassant les 600 Mds$. Difficile de faire plus ciblé ! A part les GAFAM, cela ne concerne vraiment pas grand monde.

Par exemple, Match Group (NASDAQ : MTCH), le géant de la rencontre digitale, ne tomberait pas sous le coup de cette loi. Et ce, malgré sa position de numéro un mondial sur son segment d’activité. Il possède pourtant de nombreuses marques et n’hésite pas à racheter les concurrents qui le dérange… comme il l’a fait avec Tinder.

 

La galaxie Match Group, malgré son monopole évident, ne serait pas concernée par le Ending Platform Monopolies Act,
car elle ne pèse pas assez lourd sur le marché boursier

 

Ce Ending Platform Monopolies Act empêcherait toute fusion entre deux plateformes présentant les critères que je vous ai énumérés plus haut. Mais ce n’est pas tout… Il rendrait très compliqué le rachat d’une entreprise ayant plus 500 000 utilisateurs mensuels en obligeant l’acheteur à prouver qu’il ne le fait pas dans l’idée de favoriser son parcours client global. Voilà donc attaqué un des mécanismes clés de la croissance tardive des GAFAM : le « cross selling ». Cela empêcherait ainsi Facebook d’encourager ses utilisateurs à s’inscrire sur Instagram, par exemple.

Autre loi possible : le Platform Competition and Opportunity Act. Elle propose carrément d’inverser les règles du jeu ! Ce ne serait plus à la FTC de mettre le holà lors d’un rachat, mais aux entreprises de démontrer que le projet ne comporte pas de menaces graves à la libre concurrence ! La FTC n’aurait plus qu’à valider ou à diligenter une contre-enquête…

Nous avons également le Platform Anti-Monopoly Act, porté par David Cicilline himself. C’est probablement un des projets les plus détectés de nos GAFAM. Cette loi interdirait – entre autres –de bloquer l’accès à sa plateforme ET d’exploiter des données non publiques.

Ainsi, Apple ou Google devrait justifier techniquement du refus de toute application. Or, on a appris lors du procès entre Apple et Epic Games que les pratiques n’étaient pas forcément très correctes de ce côté-là chez Apple. Tout manquement à cette interdiction de discriminer sur une base non technique des concurrents sera sanctionné par de très fortes amendes.

Que veut dire « ne plus utiliser des données non publiques » ? C’est une pratique qui concerne particulièrement Amazon (un procès est en cours). Donc, pour faire simple, Amazon collecte les données de ses partenaires via sa marketplace – ce qui participe à alimenter sa vision globale de la consommation. Le Platform Anti-Monopoly Act inverserait ce rapport de force et donnerait la propriété des données aux revendeurs tiers… Amazon ne pourrait dès lors plus les utiliser à des fins commerciales pour son propre compte.

Cette loi est vraiment importante : elle empêcherait totalement les plateformes de remonter la chaîne de valeur en étant présentes en amont et en aval. Par exemple, Uber ne pourrait pas développer ses propres restaurants suivant les besoins qu’il a identifiés dans un zone géographique donnée.

Un dernier projet s’appelle Augmenting Compatibility and Competition by Enabling Switching Act (ACCESS). Il vise à obliger les plateformes, et plus globalement les acteurs du numérique, à créer une norme permettant l’interopérabilité entre différents services concurrents. Cette mesure appelée depuis longtemps par les défenseurs des libertés numériques, obligerait par exemple Facebook à vous permettre de récupérer toutes vos données pour pouvoir les porter chez un concurrent.

Google et Microsoft souffriraient beaucoup de ce système dans leurs services cloud et e-mail. Pour tout vous dire, je ne suis pas vraiment certain que cela aura un effet dévastateur sur le marché BtoC. Par contre, le segment BtoB serait lui très fortement impacté.

Ne vendons pas la peau des GAFAM avant qu’ils ne soient morts

L’étau se resserre sur les GAFAM. Il est à peu près assuré qu’une de ces lois sera adoptée aux Etats-Unis. Pour nous, investisseurs, cela représente évidemment un risque. Pourtant, regardons un peu les choses dans le temps. Nos GAFAM sont mortels. C’est le cas de n’importe quelle entreprise, que l’on s’appelle Air Liquide ou LVMH !

Ces lois rendraient plus complexe la création de nouveaux GAFAM. Elles limiteraient également la croissance des GAFAM actuels.

Si le risque n’est pas immédiat, je pense que nous arrivons à une fin de cycle. Il est possible que nous soyons à l’aube (voire plutôt quelques heures avant l’aube) d’un long déclin de ces géants. Ce type de cycle est généralement marqué par une augmentation des méga deals, comme la fusion Warner Media/Discovery qui veut atteindre de la taille nécessaire pour lutter contre Netflix et Disney.

Je pense que les opérations de cet ordre vont se multiplier dans les prochaines années. Je pense par exemple que Microsoft va poursuivre ses emplettes au rayon studios de jeux vidéo avant que ces nouvelles règles ne lui compliquent la tâche.

En fait, le plus gros risque encouru par ces géants de la tech est de ne plus pouvoir faire main basse sur les technologies du futur comme Facebook l’a fait avec Instagram et pense pouvoir le refaire avec Oculus.

Mais, dans l’immédiat comme à plus long terme – pour les dix années à venir –, je pense que la plupart des GAFAM vont continuer à prendre de la valeur. Non seulement, ils vont sûrement continuer à croître mais, en plus, ils rachèteront leurs actions – au moins 10 % à 15 % d’entre elles.

Nombre d’actions MSFT en circulation sur les dix dernières années. On passe de 8,5 millions à 7,5

 

Donc, en plus d’afficher une forte croissance, nos GAFAM font relution sur relution grâce à leur cash flow phénoménal. Même en imaginant que les taxes viennent sérieusement entamer leurs marges, et que nos géants soient très contraints sur le plan législatif, leurs PER méritent toujours le haut du tableau.

Mis en perspective, le risque législatif semble donc assez faible pour l’investisseur long terme.

Et puis laissez-moi quand même vous raconter une petite histoire…

Nous avons récemment assisté à de grandes annonces au G7, avec notamment une fiscalité mondiale qui serait de 15 % minimum pour toutes les multinationales. Eh bien, figurez-vous qu’Amazon ne sera potentiellement pas concernée, alors que l’entreprise était initialement l’une des premières cibles !

Eh oui ! Dans les notes de bas de page, il est précisé qu’il faut réaliser a minima une marge de 10 % (bénéfices sur chiffre d’affaires). Or, justement, notre géant Amazon n’atteint que 6,3 % ! Voilà un brillant lobbying où je n’y connais rien… Au final, Amazon risque d’être moins touchée par ce mouvement que certains de ses concurrents plus petits.

La force de frappe des GAFAM au niveau législatif est phénoménale. Cela a été démontré maintes et maintes fois. Je pense donc que les lois mettront encore du temps à s’imposer vraiment. Et puis, sans vouloir taper sous la ceinture, il faut quand même se rendre à l’évidence : une grande partie de la classe politique US détient encore de très nombreuses actions des GAFAM, même si beaucoup en ont vendues en 2020.

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