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Peloton survivra-t-il a son IPO ?

par Etienne Henri

Dans un contexte boursier tendu suite à la déconfiture de l’IPO de WeWork, Peloton (US70614W1009 – PTON) a fait son entrée au NASDAQ la semaine dernière.

Les investisseurs retenaient leur souffle. Tout s’est finalement bien passé : l’action a été introduite à 29 $ (en haut de la fourchette de 26 $-29 $ prévue par les banques d’investissement) et, si elle est en net reflux après une semaine de cotation, la volatilité est restée mesurée. Sa valorisation se stabilise désormais autour des 7 Mds$.

Pour certaines startups technologiques, une IPO bien menée est le début de la fin : les fondateurs cèdent leurs titres et ont un rôle de plus en plus honorifique, la publication de résultats audités signe un dur retour à la réalité comptable. L’entreprise tombe alors dans les limbes de la désaffection. Pour d’autres, l’entrée en Bourse marque le début d’une croissance explosive.

Aujourd’hui, les investisseurs se demandent de quel bois est fait Peloton. Il faut dire que la startup a un fonctionnement des plus atypiques.

Un vrai business-model au pays des licornes

Peloton conçoit et commercialise des vélos d’appartement. Jusqu’ici, rien de bien exceptionnel, si ce n’est que l’entreprise a élaboré sa stratégie sur un modèle de revenus récurrents.

Les abonnés paient entre 19 $ et 40 $ par mois pour avoir accès à des exercices en streaming qui, affichés sur l’écran intégré à l’appareil, motivent à l’utiliser régulièrement.

Vous trouvez étonnant que des clients acceptent de payer, chaque mois, le prix d’un abonnement à une salle de sport pour avoir accès à des entraînements vidéo ? Sachez que plus de 500 000 abonnés ont déjà été séduits par l’offre, et que le chiffre d’affaires 2019 de l’entreprise, sur neuf mois, est déjà plus du double de celui de l’année 2018. L’entreprise annonce un CA à date de 915 M$.

Les vélos d’appartement Peloton modernisent un appareil vieux comme le monde. Crédit : Peloton

Il faut dire que les efforts commerciaux de Peloton sont bien rodés : recours massif à des “influenceurs” sur le web, marketing viral, utilisation de musiques populaires (ce qui lui vaut d’ailleurs un procès à 300 M$ de la NMPA, l’équivalent américain de notre Sacem)… Rien n’a été laissé au hasard pour faire du constructeur de vélos d’appartement une marque branchée.

Entre l’attrait grandissant pour un mode de vie sain en Occident, et un business model basé sur des abonnements, Peloton a tout pour faire rêver les investisseurs qui fantasment sur ses revenus récurrents – quitte à oublier que ses pertes accumulées se montent à un demi-milliard de dollars.

Une IPO dans un contexte de retour à la raison

Depuis l’été, le vent est en train de tourner et les “grosses mains” de l’investissement ne sont plus capables de faire passer des vessies pour des lanternes. L’expérience de WeWork nous l’a montré : le marketing ne peut pas tout. Il y a quelques jours, je vous mettais en garde contre la fragilité du business model de WeWork et sur le fait que ceux qui participeraient à l’IPO ne seraient pas des investisseurs avisés mais de naïfs financeurs de SoftBank. Visiblement, le reste du marché était de cet avis puisque l’IPO a été retardée sine die. Il se murmure aujourd’hui que, si elle devait avoir lieu, elle ne se ferait qu’avec une valorisation de 15 Mds$, soit une perte de -68 % pour SoftBank par rapport au dernier tour de table.

Avouez que voir une valorisation réduite de presque 70 % en quelques semaines en dit long sur la rigueur avec laquelle ces chiffres sont déterminés. Oubliez les calculs de ratios habituels, la recherche de rendement : nous étions revenus à la glorieuse époque des dot.com où le juste prix est celui que les acheteurs sont prêts à mettre – et peu importe qu’ils soient manipulés par les médias qui les abreuvent au quotidien d’histoires de licornes à dormir debout !

Le retour à la réalité de WeWork nous apporte, dans ce contexte, une lueur d’espoir : les valorisations stratosphériques ne trouvent plus preneurs. D’autres actions, chères mais à fort potentiel comme Peloton, s’échangent de manière plus sereine entre optimistes et pessimistes. En d’autres termes : le marché joue enfin son rôle normal de découverte des prix.

Le moment est-il venu d’acheter Peloton ?

Même si l’entreprise dispose de solides différenciateurs et a su prouver sa capacité à mener des actions marketing efficaces, il me semble un peu tôt pour mettre le titre en portefeuille.

Il ne fait nul doute que les produits Peloton ont su trouver leur public, et qu’ils continueront à se vendre, mais je préfère, avant d’envisager d’acheter l’action, vérifier que la startup parviendra à dégager un résultat net positif sur quelques exercices. Ceci est d’autant plus important que la direction annonce officiellement ne pas se préoccuper de rentabilité à l’heure actuelle.

La Silicon Valley est pleine d’entreprises capables de vendre de millions de produits high-tech à succès tout en brûlant du cash année après année. L’exemple de Fitbit, dont les appareils sont plébiscités par la presse comme par leurs utilisateurs, est frappant : un succès commercial non rentable est un gouffre pour les investisseurs.

 Cours de l’action Fitbit depuis son IPO. Les utilisateurs sont ravis, les investisseurs un peu moins.

Attendons donc que Peloton parvienne à rentabiliser son activité avant d’envisager une prise de position. Inutile de se précipiter sur l’action : les plus grands noms de la tech ont tous eu des périodes creuses avant de devenir ultra-rentables. Nous aurons bien le temps de confirmer, dans les prochains mois, si Peloton sera une vache à lait pour ses investisseurs ou un puits sans fond.

Après tout, son rival italien Technogym (IT0005162406 – TGYM) s’est avéré un excellent dossier pour les petits porteurs. Depuis son IPO en 2016, le constructeur a vu le cours de son action multiplié par 2,6. Une preuve supplémentaire que se positionner au bon moment sur une entreprise est primordial : Technogym avait vendu sa première machine en 1983… la patience paie toujours !

Evolution de l’action Technogym : +260% en trois ans. Les entreprises rentables sont toujours de bons paris pour les actionnaires.

 

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