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Ces 3% de rendement des bons du Trésor qui font trembler les marchés

par Cécile Chevré
Dow Jones rally économie américaine inflation

Le rendement des bons du Trésor – les obligations d’Etat américaines – se rappelle, depuis quelques jours, aux mauvais souvenirs de Wall Street en dépassant un seuil qui, de l’avis général, est périlleux : les fameux 3% qu’offrent les T-Bonds à 10 ans.

Quel est le problème avec ces 3% ? Pourquoi les marchés sont-ils ainsi focalisés sur ce chiffre ?

Pourquoi pas 2,5% ? Ou 3,5%, voire même 4,5%.

Est-ce la fin du grand marché haussier ?

Il est vrai que cette crainte des 3% est en grande partie symbolique. Il est plus facile pour tout le monde de se fixer sur un chiffre rond, un chiffre qui cristallise des attentes.

Dans le cas des rendements des bons du Trésor à 10 ans, ce qui compte au-delà de ces fameux 3%, c’est la tendance générale. Et elle est manifestement haussière.


Evolution du rendement des bons du Trésor à 10 ans sur un an

Nous sommes, depuis le début des années 80, dans un grand marché haussier des obligations. Ce qui signifie que leurs prix ont augmenté, et que leur rendement a baissé. 30 ans de rendement faible sur les marchés obligataires… autant dire que la plupart des investisseurs professionnels ou particuliers n’ont jamais rien connu d’autre.

Aujourd’hui, la situation semble s’inverser. Les rendements obligataires sont en hausse, et certains en viennent à penser que le grand marché haussier obligataire est en train de mourir… et pas forcément de sa belle mort.

3%, et alors ?

Car alors que les rendements obligataires baissaient, tout le reste montait. Le phénomène peut être illustré par celui des vases communicants : imaginons qu’une action – ou un investissement immobilier locatif – vous rapporte 15% par an. Quand les obligations souveraines bien notées vous rapportent 13%, vous allez avoir tendance à privilégier ces dernières, qui sont à la fois plus liquides que l’immobilier et réputées plus sûres que les actions.

Par contre, si le rendement des obligations tombe à 5%, voire encore moins, votre quête du rendement va vous pousser à prendre un plus de risque… et à privilégier les autres formes d’investissement, des actions à l’immobilier en passant par les “junk bonds” (les obligations risquées) ou les marchés émergents.

Inversons maintenant nos vases communicants. Si le rendement des obligations augmente, il faut que celui des autres actifs fasse de même pour rester attractifs.

Dans le cas d’une action, son rendement peut augmenter de deux façons, qui ne s’excluent pas :
– par la hausse du dividende ;
– par la baisse de son cours.

Pour l’immobilier locatif, même combat. Soit le rendement augmente (donc le loyer), soit le prix au m2 baisse.

Trois risques à une remontée des taux…

Comme l’expliquait une étude de Natixis que j’évoquais dans une précédente Quotidienne, à partir de 2,5%, le rendement des bons du Trésor à 10 ans commence à jouer contre les marchés actions. A 3%, l’effet est encore plus sensible. Voilà le premier risque de la remontée des rendements obligataires.

Le deuxième risque est celui du poids de la dette. Les marchés ont tendance à l’oublier, mais une hausse de ces rendements signifie une hausse du poids de la dette pour les Etats émetteurs. Ce n’est pas bien grave quand la hausse est de 0,1% ou 0,2%.

Cela devient plus problématique quand la hausse s’affiche en pourcents. Et c’est ce qui menace les Etats-Unis, comme le rappelait Bill Bonner récemment dans La Chronique :

Le FMI prédit désormais que le fardeau de dette du gouvernement américain sera pire que celui de l’Italie d’ici 2023. Cela mettra les Etats-Unis à la deuxième place – juste après le Japon – dans la course à la faillite. Le pays devrait avoir un ratio dette/PIB de 117%.

La prévision du FMI part du principe que les choses se passeront bien – c’est-à-dire qu’il n’y aura ni choc ni événement inattendu. Mais nous avons déjà passé beaucoup de temps sans récession. C’est la troisième expansion la plus longue depuis la Deuxième guerre mondiale.

[…] Même en l’état actuel des choses, en extrapolant uniquement des projections budgétaires et des tendances visibles, le gouvernement fédéral US est déjà en route pour la faillite. C’est ce qui arrive lorsque les recettes sont continuellement inférieures aux dépenses et que la dette augmente plus rapidement que l’économie qui la soutient.

Les récentes réformes fiscales de Donald Trump, ainsi que ses dépenses (dans les infrastructures ou les actions militaires), n’arrangent rien à l’affaire. Bill continue :

[…] Et au lieu d’un déficit budgétaire de 700 milliards de dollars tel que programmé durant l’ère Obama, nous avons un déficit budgétaire de 1 000 milliards de dollars sous la direction de Donald Trump.

Le Washington Post nous en dit plus :

D’ici 2022, le gouvernement US devrait dépenser presqu’autant d’argent pour le paiement des intérêts de sa gigantesque dette que pour le Pentagone, plus de 600 milliards de dollars chaque année.

Cette spirale de dépenses souligne une réalité effrayante à Washington : le président Trump et le Congrès ont non seulement massivement alourdi la dette gouvernementale US, mais ils se sont libérés des multiples garde-fous destinés à maintenir l’équilibre budgétaire, ouvrant la voie aux futurs législateurs pour continuer à creuser le trou béant entre ce que le gouvernement encaisse et ce qu’il dépense.

Troisième risque que les marchés actions prennent très au sérieux : devant l’emballement des rendements, la Fed pourrait être très tentée d’accélérer et d’intensifier sa politique de resserrement monétaire – et donc limiter l’accès des marchés aux liquidités.

… Et trois scénarios

Et maintenant, que peut-il se passer ? Trois scénarios se dégagent.

Le premier est celui d’une hausse des rendements éphémère, avec un rendement des bons du Trésor à 10 ans qui reviendrait vers les 2%, voire en dessous. Est-ce possible ? Eh bien, c’est peu probable, à moins d’un retour – assez improbable – de la déflation. Tout semble, au contraire, pointer vers la hausse, à la fois des rendements et de l’inflation.

Le second est celui d’une poursuite de la hausse des rendements, mais sur fond de forte croissance économique mondiale, de saine inflation (hausse des prix grâce à la croissance), d’augmentation de la productivité et des salaires liées, par exemple, à l’innovation technologique.

Cette croissance de l’économie et de la productivité compense largement la hausse des rendements, les marchés actions sont poussés vers le haut par les bons résultats des entreprises et la hausse de la consommation, et les Etats peuvent faire face à l’augmentation du poids de la dette grâce à celle de leurs rentrées fiscales.

Bref, un scénario plus ou moins idéal, qui est certainement celui dont rêve Donald Trump, mais qui paraît malgré tout peu probable dans les conditions actuelles et structurelles de l’économie.

Troisième scénario, le plus réaliste, est celui d’une hausse des rendements sur fond de ralentissement ou de stagnation économique et d’une inflation liée non pas à une croissance saine mais à une flambée du cours des matières premières – accentuée par les guerres commerciales.

Dans ce scénario, l’alourdissement du poids de la dette n’est pas suffisamment compensé par les rentrées fiscales, les marchés actions décrochent sous l’effet conjugué du ralentissement/stagnation de la croissance des entreprises et de la concurrence des rendements obligataires.

Ces effets négatifs peuvent être modérés – si la hausse des rendements obligataires l’est – tout comme violents – en cas de hausse importante et rapide du rendement des T-Bonds.

Qu’est-ce que cela signifie pour vous ?

Si nous espérons que le scénario 2 se réalise – après tout, une nouvelle révolution technologique de l’intelligence artificielle ou de la blockchain pourrait créer une grande vague de richesse aussi bien en Asie qu’aux Etats-Unis et en Europe –, nous nous préparons aussi au troisième scénario.

Que les effets d’une hausse des rendements obligataires soient modérés ou intenses, mettre de l’or et des actifs tangibles en portefeuille est notre premier conseil. Ainsi que se préparez au décrochage des marchés en repérant une liste de valeurs qui vont retrouver du rendement.

C’est une stratégie que vous expliquait Etienne Henri dans de précédentes Quotidiennes, et que vous pouvez retrouver ici et .

Si les rendements (obligataires) augmentent, il sera temps nous de partir à la chausse au rendement (des actions).

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